eQ:s Q3-resultat understeg vår förväntning till följd av prestationsbaserade arvoden. Även bolagets livsviktiga nyförsäljning inom Private Equity var svag under kvartalet. eQ meddelade på morgonen också att bolaget förvärvar den nordiska fastighetskapitalförvaltaren Genesta. Preliminärt verkar affären strategiskt förnuftig och värderingsnivån är inte avskräckande.

Bristen på rörliga arvoden lämnade resultatet under förväntningarna

Omsättningen för eQ låg ungefär i nivå med jämförelseperioden på 14,9 MEUR och understeg klart vårt estimat på 16,5 MEUR. Avvikelsen förklaras av prestationsbaserade arvoden, som bolaget bokförde klart mindre av än vad vi förväntat oss. Även kassaflödet från prestationsbaserade arvoden förblev svagt, vilket återspeglar en avstannad avyttringsaktivitet. De löpande arvodena var helt i linje med våra estimat, vilket väntats.

På grund av det svåra läget för fastighetsfonderna vilar eQ:s nyförsäljning för närvarande helt på Private Equity-produkter. Under kvartalet hackade dock kapitalanskaffningen betänkligt, och enligt våra beräkningar stannade Q3:s PE-nyförsäljning på endast cirka 15 MEUR, medan vi förväntat oss en försäljning på omkring 70 MEUR. Under innevarande år har bolaget rest sammanlagt 312 miljoner euro till sina PE-fonder, vilket i sig är en bra prestation på den nuvarande marknaden. Vi vill dock påminna om att eQ behöver en nyförsäljning på cirka 300 MEUR årligen för att förvaltningsarvodena för PE-fonderna ens ska ligga kvar på samma nivå. För att PE-fonderna ska dra hela koncernen mot en tydlig tillväxt borde nyförsäljningen ligga på en avsevärt högre nivå än den gör i dag.

Lönsamheten låg kvar på en utmärkt nivå

Koncernens rörelseresultat uppgick till 7,2 MEUR, vilket till följd av omsättningsmissen stannade under vårt estimat på 8,0 MEUR. Företagets kostnadsnivå var under Q3 en positiv överraskning rakt over linjen, och detta ledde tillsammans med bättre investeringsavkastning på den egna balansräkningen än förväntat till en rörelsemarginal som var klart bättre än väntat (48,1 % vs. 43,5 %).

Riktningarna för förvaltningsarvodena förblir motställda

eQ upprepade sina utsikter för innevarande år helt i enlighet med våra förväntningar. Bolaget förutser fortfarande att fastighetsfondernas förvaltningsarvoden väntas minska och att PE-arvodena väntas öka. I enlighet med förväntningarna öppnade rapporten inte upp mer exakt hur stora inlösen av fastighetsfonder har varit eller orsakerna till den traditionella kapitalförvaltningens stora inlösen under Q2 och Q3.

Genesta-förvärvet öppnar dörren till internationella marknader

eQ meddelade på morgonen också att bolaget förvärvar den nordiska fastighetskapitalförvaltaren Genestas hela aktieinnehav. Genesta förvaltar tre fastighetsfonder vars sammanlagda tillgångar uppgår till cirka 1 miljard euro. Vi vill påpeka att AUM är av det äldre slaget och att bolagets färskaste fond är från 2021. Bolaget sysselsätter 30 personer i Stockholm, Helsingfors, Oslo, Köpenhamn och Luxemburg. Kapitalet kommer från institutionella investerare, och enligt meddelandet har bolaget en mycket koncentrerad kundkrets, där kapitalet kommer från endast drygt 20 kunder. Genestas omsättning för 2025 uppgick till 9,6 MEUR (2024: 9,1 MEUR) och rörelseresultatet till 2,7 MEUR (2,5 MEUR). I det här skedet har vi ingen information om omsättningens struktur, men vi bedömer att den till övervägande del bygger på löpande arvoden, eftersom rörliga arvoden har varit svåråtkomliga inom sektorn de senaste åren. Affären förväntas bli slutförd senast under Q1'27, och räknat på 2025 års siffror skulle den ha en positiv EPS-påverkan på drygt 5 %.

Företagets skuldfria totalvärde uppgår till maximalt 15,5 MEUR, vilket utgörs av en grundköpeskilling på 11,5 MEUR och en villkorad tilläggsköpeskilling på maximalt 4,0 MEUR. Med beaktande av tilläggsköpeskillingen är affärens EV/EBIT-multipel ungefär 6x. Affären finansieras till hälften med kontanter och till hälften med eQ-aktier. Vi förhåller oss preliminärt positiva till affären, eftersom den öppnar en väg för eQ till internationella marknader och stärker företagets fastighetsaffärsområde. Samtidigt påpekar vi dock att Genesta har lidit av samma utmaningar inom fastighetssektorn som eQ, och det finns en tydlig risk förknippad med att arvodena fortsätter samt med nyförsäljningen. Vidare är nyckelpersonriskerna avsevärda, vilket är typiskt för branschen. Affärens låga värderingsmultipel kompenserar dock för dessa risker. Slutligen avgörs affärens framgång av om den internationella nyförsäljningen lyckas.