Partnera H1'25: Steg mot ett år med uppåtgående trend

Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på finska 2025-08-21 20:00 GMT. Observera att den automatiska översättningen av innehållet för närvarande endast täcker den text som visas här och kan innehålla fel. Du kan ge feedback gällande kvaliteten på översättningarna och eventuella fel här.

Källa: Inderes

Även om Partneras faktiska siffror för H1 i huvudsak var lägre än våra förväntningar, kompenserade den stärkta relativa marginalen till följd av prisförändringar samt en högre orderbok än väntat den övergripande bilden av rapporten. Estimatrevideringen var dock huvudsakligen negativ. Den oattraktiva värderingen på kort sikt gör risk/reward-förhållandet svagt. Därmed upprepar vi vår Minska-rekommendation och vår riktkurs på 0,85 euro.

De operationella raderna låg under våra estimat

Partneras och Foamit Groups omsättning minskade med 5 % till 18,7 MEUR under H1, vilket tydligt underskred vårt estimat om en tillväxt på 5 %. En drivkraft bakom den lägre prestationen än estimerat var enligt vår bedömning försenade leveranser, vilket delvis återspeglades i en stark orderbok vid slutet av H1 (23,8 MEUR +6 % år/år). Partneras EBITDA för H1 var 2,1 MEUR, vilket var lägre än vårt estimat på 2,8 MEUR på grund av Foamit Groups lägre EBITDA än förväntat samt Partneras högre kostnadsmassa än förväntat. Foamit Group uppnådde en måttlig marginal trots svaga volymer, med stöd av prishöjningar (EBITDA-% 16 %). Lägre avskrivningar och finansiella kostnader än våra estimat kompenserade för de operationella underskridandena av estimaten, och EPS för H1 var -0,01 euro, i linje med vårt estimat.

Estimatjusteringarna var nedåtriktade

Partnera har enligt vår tolkning varit på väg från en investeringsbolagsstruktur mot ett operationellt börsbolag byggt kring Foamit Group. Framstegen på denna väg bekräftades på rapportdagen, då Partnera publicerade en kallelse till bolagsstämma där det föreslås att bolagets namn ändras till Foamit Oyj.

Vad gäller våra estimat för innevarande år kompenserades den svaga utvecklingen under H1 av en uppåtgående trend för H2, trots att vårt EBITDA-estimat minskade med ungefär 10 %. För de närmaste åren höjde vi våra estimat för moderföretagets kostnader, vilket ledde till att våra EBITDA-estimat minskade med ungefär 5 %. Vi förväntar oss att den nya kapaciteten i Norge, som färdigställdes efter H1, samt den mindre investeringen i Finland, som färdigställs i slutet av året, kommer att stödja omsättningen och marginalen genom förbättrad leveransförmåga. På efterfrågesidan förväntar vi oss att den goda utvecklingen inom infrastrukturbyggande fortsätter och att återhämtningen på bostadsbyggnadsmarknaden underlättar tillväxten under de kommande åren. Foamit Group siktar på en omsättning på 100 MEUR och en EBITDA på 20 % till 2028. Efter de senaste företagsarrangemangen (köpet av Foamit Groups andel från Tesi), utdelningen och stora investeringar anser vi att Partneras överkapitaliserade balansräkning till stor del har avvecklats. Även om balansräkningen fortfarande är i gott skick, har Partnera enligt vår bedömning inte längre den eldkraft som krävs för att uppnå målen, och måluppfyllelsen skulle kräva en betydligt bättre utveckling från Foamit Group än våra estimat. Våra estimat inkluderar inte företagsförvärv på grund av deras svårförutsägbara natur, men vi anser att sannolikheten för företagsarrangemang är hög under de kommande åren.

Den förväntade avkastningen är beroende av att resultatvändningen förverkligas

Efter att koncernstrukturen har klargjorts tillämpar vi Partnera-koncernens värderingsmultiplar och DCF-kalkyl istället för sum-of-the-parts-kalkylen vid värderingen. EV/EBITDA-multiplarna för 2025 och 2026 är 6x och 5x, och motsvarande EV/EBIT-multiplar justerade för goodwillavskrivningar är 21x och 15x. Motsvarande resultatbaserade multiplar (just. P/E) är ännu högre. Värderingsmultiplarna indikerar att värderingen är stram på kort sikt. Värdet enligt den kassaflödesmodell vi har utarbetat för koncernen är 1 euro. Vi är inte beredda att vara beroende av det fulla värdet av DCF-modellen, som antar en hållbar marginalvändning, i det nuvarande skedet av strategins genomförande. Den aggressiva värderingen på kort sikt, tillsammans med risknivån för vinsttillväxt på längre sikt, gör att vi finner risk-avkastningsförhållandet otillräckligt.