Incap sätter sin balansräkning i arbete genom att köpa tyska Lacon för 50 MEUR

Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på finska 2025-12-05 05:50 GMT. Ge feedback här.

Incap köper den tyska kontraktstillverkaren av elektronik Lacon Group. Förvärvet är betydande i Incaps skala, eftersom omsättningen för det förvärvade företaget motsvarar över en tredjedel av Incaps nuvarande omsättningsnivå. Förvärvet utökar Incaps geografiska fotfäste till Europas största marknad, Tyskland, och tillför företaget ny designkompetens. Köpeskillingen verkar inte vara särskilt förmånlig med tanke på Lacons historiska vinstnivå. Därmed anser vi att värdeskapandet från affären främst kommer att vara beroende av Lacons lönsamma tillväxt som en del av Incap, samt kommersiella synergier mellan Incaps och Lacons kundbaser. Vi kommer att inkludera Lacon i våra estimat för Incap när affären närmar sig, men enligt vår ståndpunkt är Incaps aktie fortfarande måttligt prissatt med ett preliminärt proforma-resultat som beaktar förvärvet.

Incap expanderar till Tyskland med ett ganska stort förvärv

Incap meddelade igår att de har undertecknat ett avtal om att förvärva samtliga aktier i Lacon Group. Lacon är en kontraktstillverkare (EMS) och originaltillverkare (ODM) som grundades 1985 och har produktionsanläggningar i Tyskland och Rumänien. Företaget sysselsätter ungefär 603 personer. Affären väntas slutföras under Q1’26 efter myndighetsgodkännanden.

Incap motiverade affären med 1) geografisk expansion till Tyskland, 2) expansion inom design- och utvecklingstjänster samt 3) minskade kundrisker. Dessutom stärker affären Incaps position inom försvarsindustrin, medicinteknik och järnvägsteknik. Incap specificerade dock inte Laconens kundstruktur närmare.  

Lacon Groups omsättning enligt tysk redovisningspraxis 2024 var 77,6 MEUR och justerad EBITDA 7,8 MEUR, vilket motsvarar en EBITDA-marginal på 10,1 %. Företaget gjorde en rörelsevinst (EBIT) på 4,8 MEUR förra året. Under januari-oktober i år var företagets proformaomsättning 57,2 MEUR och justerad EBITDA 6,7 MEUR (11,8 % av omsättningen) enligt Incaps IFRS-redovisning. Företagsförvärvet är ganska stort i Incaps skala, eftersom Lacons omsättning i stora drag motsvarar ungefär 35 % av Incaps estimerade omsättning för 2025.

Köpeskillingen för aktierna är 50,0 MEUR, dessutom ingår i avtalet en tilläggsköpeskilling på maximalt 5,0 MEUR, baserad på Lacons resultatutveckling under 2026. Det maximala tilläggsköpeskillingen uppnås med en EBITDA på 10,5 MEUR enligt tyska redovisningsprinciper, vilket skulle motsvara en förbättring på ungefär 35 % från 2024 års nivå. Lacons icke-räntebärande skulder uppgick till 7 MEUR i slutet av 2024. Incap finansierar affären med sina kassareserver och ett lån på 30 MEUR.

Strategiskt ser vi inga problem med kompatibiliteten mellan Incap och Lacon

Vi ser inga större hinder för Lacons lämplighet för Incap. Företagen har sannolikt inga överlappningar, eftersom de geografiska produktportföljerna inte möts. Vi anser också att den tyska marknaden är potentiell för Incap, med tanke på marknadens stora storlek och landets accelererande investeringar inom försvar och infrastruktur, samt deras initialt stimulerande effekt på den ekonomiska tillväxten. En affär av denna storlek för Incap kommer enligt vår grova uppskattning att minska Incaps största kunds omsättningsandel med ungefär en fjärdedel till cirka 30 %. Det kan finnas tillväxtpotential för Incap inom design- och utvecklingstjänster, dessutom kan förlängningen av värdekedjan öka företagets lönsamhetspotential och skydda den nuvarande höga marginalen, eftersom konkurrensen inom ren elektronikproduktion är hård. Vi förväntar oss dock inga särskilt snabba direkta resultat från utvidgningen av tjänstesidan till Incaps nuvarande kunder, utan realiseringen av potentialen kommer att kräva tid. Vidare möjliggör storlekstillväxten Incap något bättre inköpsvillkor på komponentmarknaderna, men när det gäller synergipotentialen kommer kommersiella synergier sannolikt att spela en större roll än stora kostnadssynergier.

Värdeskapandet görs nödvändigt av Lacons lönsamma tillväxt och kommersiella synergier

Vid bedömningen av köpeskillingen bör man beakta att tyska redovisningsprinciper skiljer sig avsevärt från Incaps IFRS-redovisning. I praktiken ser Lacon Groups siffror för 2023 och 2024 lägre ut i den tyska redovisningen, särskilt på de lägre raderna i resultaträkningen, eftersom goodwill skrivs av enligt tysk redovisningspraxis (mot nedskrivningstestning i IFRS). Dessutom ökar den annorlunda behandlingen av hyror EBITDA i IFRS, men på de lägre raderna är denna effekt mindre (på motsvarande sätt är Lacons IFRS-nettoskuld sannolikt också högre än de 7 MEUR som nämns i meddelandet). Dessutom utvecklas Lacon's tillväxt och marginal negativt i år baserat på 10-månaderssiffrorna, vilket vi bedömer kan bero på företagets projektbaserade affärsmodell. Samtidigt anser vi att villkoren för tilläggsköpeskillingen kan tyda på goda utsikter för nästa år (inklusive sannolikt ökande försäljning inom försvarssektorn).  

Med nuvarande information anser vi att det är mest rimligt att jämföra köpeskillingen med EBITDA enligt tyska redovisningsprinciper, vilket vi anser bör ge en ganska god överensstämmelse med företagets kassaflöde (inkl. hyror). Köpeskillingen före tilläggsköpeskillingen motsvarar en EV/EBITDA-multipel på 6,4x baserat på Lacon's resultat för 2024, medan multipeln baserad på 2025 års resultat sannolikt ligger över 7x. På motsvarande sätt skulle multipeln, beräknad med hänvisning till den fulla tilläggsköpeskillingen och dess betalningsvillkor, vara under 6x. Incaps 5-åriga median EV/EBITDA-multipel har varit 7,5x. Därmed anser vi att köpeskillingen inte är anmärkningsvärt billig på kort sikt, men om Lacon lyckas med lönsam tillväxt och kommersiella synergier förverkligas, ser vi god potential för värdeskapande för Incap genom affären.   

Incaps nettokassa uppgår enligt våra estimat för innevarande år till ungefär 50 MEUR, så företagets finansiella ställning förblir stark trots affären. Vi ser det som positivt att företaget äntligen hittade en lämplig möjlighet att genom ett företagsförvärv sätta sin redan alltför stora nettokassa i arbete, med tanke på det löpande företagets behov.

Affären medför strukturella revideringar av estimaten, men aktien är enligt vår mening fortfarande inte dyr

Vi kommer att inkludera Lacon i Incaps estimat senare, när visibiliteten för affärens tidsplan har klarnat. Vi tror dock inte att myndighetsgodkännanden kommer att utgöra ett hinder för affärens slutförande. Affären kommer att höja våra estimat för Incaps årliga omsättning med ungefär 30 %, medan ändringen för estimaten för justerad rörelsevinst kommer att vara mindre på grund av Lacons lägre marginal jämfört med Incap. Dessutom kommer PPA-avskrivningar och finansieringskostnader från lånet för förvärvet att dämpa uppåtriktade tryck på de nedersta raderna, men vi uppskattar preliminärt att förvärvet kommer att påverka alla resultatposter positivt redan från och med nästa år. Med våra preliminära estimat förblir Incaps EV/EBIT-multiplar för nästa år, med beaktande av förvärvet, på en måttlig ensiffrig nivå. Följaktligen orsakar affären inga omedelbara ändringstryck på vår ståndpunkt om företaget, även om Incaps aktiekurs steg med ungefär 8 % igår.