Oriola: Balansräkningen behöver mer eget kapital

Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på finska 2026-03-10 05:26 GMT. Ge feedback här.

Oriolas balansräkning befinner sig i en motsägelsefull situation, då företaget är skuldfri men soliditeten är låg. Dessutom finns det en tydlig risk för nedskrivning av joint venture-bolagets värde, vilket ytterligare förstärker motsägelsen. I denna kommentar går vi igenom vilka alternativ vi ser för företaget under de närmaste åren gällande balansräkningen och hur de skulle kunna påverka aktiens värde. Sammanfattningsvis ser vi ett behov av att stärka företagets eget kapital, men även med beaktande av ett eventuellt hybridlån eller en nyemission anser vi att aktien fortfarande har potential.

Soliditeten är låg och nedskrivningsrisken tynger, men det finns pengar i kassan

Oriolas soliditet har sjunkit till en låg nivå på 11 % i slutet av 2025, till följd av de senaste årens många engångsposter och nedskrivningar. Samtidigt har företaget dock en nettokassa på över 80 MEUR. Dessutom har företaget sålt fordringar för drygt 120 MEUR, vilka inte syns i de icke-räntebärande skulderna men ändå medför finansieringskostnader. Obalansen i balansräkningen förstärks ytterligare av att Oriolas andel i joint venture-bolaget Kronans värderas till 185 MEUR i balansräkningen, medan vår bedömning av andelen är ungefär 100 MEUR lägre. Om Oriola skulle skriva ner Kronans till vår bedömda nivå, skulle hela dess eget kapital utraderas.

Oriolas balansräkningsstruktur är annars också ganska exceptionell, då huvuddelen av dess eget kapital och skulder består av leverantörsskulder (~75 % i slutet av 2025), vilket innebär att företagets huvudmän (främst läkemedelsföretag) i stor utsträckning finansierar dess verksamhet.

Vi anser att det egna kapitalet behöver stärkas

Oriolas intressebolag Kronans Apotek har visat svaga resultat de senaste åren. Företaget strävar efter att uppnå genomsnittlig lönsamhet inom apoteksbranschen senast i slutet av 2027, vilket skulle innebära en betydande förbättring. Vi tror att Oriola och Kronans andra ägare, Euroapotheca, inte vill avyttra Kronans med nuvarande svaga resultatnivå. Därför anser vi att en försäljning är möjlig först 2027–28, om resultatet återhämtar sig. Vi förväntar oss att resultatet återhämtar sig, men inte till företagets målnivå. Trots den förväntade resultatförbättringen tror vi att Kronans bokförda värde är föremål för ett betydande nedskrivningstryck på ungefär 100 MEUR, vilket kommer att realiseras senast i samband med en försäljning.

Med tanke på företagets redan svaga soliditet anser vi att Oriola borde kompensera en eventuell nedskrivning fullt ut med nytt eget kapital. En del av detta kan uppstå genom försäljning av företagets nuvarande tomt i Finland när det nya distributionscentret i Järvenpää står klart. Tomten planeras att omvandlas till bostadsändamål, vilket enligt vår bedömning skulle innebära en värdeökning på flera tiotals miljoner euro jämfört med det nuvarande marginella bokförda värdet. Denna värdeökning och försäljning av tomten kommer dock sannolikt att ske först 2027–28.

Även med beaktande av tomtens värdeökning anser vi att företaget behöver minst 50 MEUR ytterligare eget kapital. Detta skulle företaget enligt vår mening kunna genomföra antingen genom ett hybridlån eller en nyemission. Detta bör genomföras senast i samband med en eventuell nedskrivning av Kronans, men företaget skulle enligt vår mening kunna stärka balansräkningen redan i år, med tanke på den nuvarande svaga soliditeten.

Medlen från balansräkningsförstärkningen skulle kunna användas för att minska eller avsluta factoringarrangemanget

Oriola betalar årligen drygt 4 MEUR i finansieringskostnader för sålda fordringar, det vill säga factoring, på drygt 100 MEUR. Detta är därmed en något högre räntekostnad än företagets genomsnittliga ränta på cirka 3 % för finansiella skulder. Om företaget skulle samla in de 50 MEUR i eget kapital som vi uppskattar, skulle det med dessa medel kunna minska eller, tillsammans med en ökning av icke-räntebärande skulder, helt avsluta factoringarrangemanget, vilket skulle spara finansieringskostnader. Att avsluta factoring skulle enligt vår uppfattning också möjliggöra en mer flexibel användning av företagets banklimiter, varvid företaget inte nödvändigtvis skulle behöva en lika stor kassabuffert för rörelsekapitalfluktuationer som det har idag.

Arrangemangets uppskattade effekter på balansräkningen och resultatet

Vi har beräknat effekterna på Oriolas balansräkning jämfört med 2025 års siffror, om företaget skulle:

1. Skriva ned ägandet i Kronans Apotek med 100 MEUR
2. Avsluta factoringarrangemangen
3. Få en värdeökning på ungefär 40 MEUR på Esbo-tomten (uppskattningen inkluderar inte försäljning av tomten)
4. Öka det egna kapitalet med 50 MEUR genom ett hybridlån eller en nyemission

Dessa åtgärder skulle i praktiken leda till att soliditeten bibehålls på ungefär nuvarande nivå, samtidigt som värdet på fordringar och anläggningstillgångar ökar och värdet på joint venture-bolaget minskar. Samtidigt skulle dock nettokassan minska, så företaget skulle inte ha något överskottslikviditet i balansräkningen. Balansräkningen skulle enligt vår mening också vara på en betydligt sundare grund, som Oriola skulle kunna börja stärka genom framtida resultat.

Att avsluta factoringarrangemanget skulle stödja resultatet med ungefär 4 MEUR, men den ökade skulden skulle öka finansieringskostnaderna med ungefär 1 MEUR. Om företaget skulle landa i ett hybridlån på 50 MEUR, uppskattar vi att räntan skulle ligga på 8-9 %, vilket därmed skulle medföra räntekostnader på drygt 4 MEUR. Därmed skulle ett arrangemang som genomförs med ett hybridlån totalt sett försämra företagets resultat med ungefär 1 MEUR, vilket är ungefär 7 % av vårt just. resultat efter skatt-estimat för i år. Att samla in 50 MEUR genom en nyemission skulle med nuvarande kursnivå orsaka en betydande utspädning av antalet aktier, så effekten av nyemissionen skulle vara betydligt större.

Effekten av möjliga arrangemang på värderingen

Som vi gick igenom ovan skulle ett arrangemang som genomförs med hybridlån försämra företagets resultat måttligt, och i praktiken skulle de nuvarande factoring-skulderna bytas ut mot hybridlån och vanliga skulder samt en något mindre kassa. Därmed skulle till exempel vår sum-of-the-parts-värdering i stora drag förbli densamma, det vill säga att aktiekapitalets värde skulle vara 300 MEUR eller ungefär 1,7 euro per aktie. Arrangemanget skulle dock enligt vår mening inte helt eliminera risken/behovet av att stärka balansräkningen med en nyemission i framtiden.

 Källa: Inderes

Om företaget skulle genomföra en nyemission på 50 MEUR, skulle vi med nuvarande kurs bedöma att det i praktiken skulle innebära en emission av teckningsrätter, där två befintliga aktier skulle ge rätt till en ny. Detta skulle öka företagets antal aktier till 278 miljoner. Å andra sidan skulle företagets skuldsättning vara 50 MEUR lägre än idag eller i fallet med ett hybridlån. Därmed skulle värdet på aktiekapitalet i vår sum-of-the-parts-bedömning stiga till ungefär 350 MEUR, men med ett större antal aktier skulle det innebära knappt 1,3 euro per aktie. Även med beaktande av balansräkningsåtgärderna och nyemissionen skulle aktiens nuvarande kurs (ungefär en euro) därmed erbjuda uppsida.