Åtgärdar de reviderade reglerna fastighetsfondernas problem?

Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på finska 2026-03-21 09:35 GMT. Ge feedback här.

Finansinspektionen (Fiva) publicerade i slutet av 2025 uppdaterade regler för specialfonder. Reglerna kan läsas här: Finansinspektionens anvisningar. Det är värt att notera att bakgrunden till regeländringarna är EU-reglering, och detta är inte Fivas svar på den pågående fastighetsfondskrisen. Den nya regleringen gör det nödvändigt för specialfonder att införa minst två likviditetshanteringsverktyg för stressituationer. Ur investerarens perspektiv är ändringarna betydande och de förändrar öppna fastighetsfonder avsevärt. I denna artikel granskar vi de ändringar som nu har observerats i öppna fastighetsfonder. Jag vill påpeka att det i detta skede finns en hel del oklarheter kring tolkningen av reglerna, och kommentarerna nedan är mina egna tolkningar av hur reglerna ska tillämpas. Jag kommer inte heller att behandla enskilda fonders regler här, utan fokuserar på helhetsbilden.

Allt fler fonder annullerar obetalda inlösen

I fortsättningen får en öppen fastighetsfond, såvitt jag förstår, inte ta emot nya teckningar om den har obetalda inlösen i kö. Detta är enligt mig en välkommen reform. Det verkar nämligen som att åtminstone en del aktörer hoppades att teckningarna så småningom skulle underlätta avvecklingen av inlösenköerna, vilket har uppmuntrat till tidsutdräkt med inlösen. Nu var regleringen avsedd att eliminera detta incitament till tidsutdräkt och tvinga fonderna att realisera sina tillgångar för att täcka inlösen, vilket samtidigt skulle testa balansvärdenas realism.

Denna regel urvattnas dock av de flesta fonder, eftersom flera förvaltare har kopierat S-Pankens ursprungliga metod, där obetalda inlösen annulleras. Eftersom ingen inlösenkö kan uppstå, behöver inte heller teckningar avbrytas. Enligt min åsikt är annullering av inlösen en mycket dålig metod, och den är främst till skada för investerare. Här förlorar investeraren sin plats i kön, och när denna information kommer är man oftast redan för sent ute för nästa inlösenfönster. I skrivande stund är det fortfarande oklart om annulleringen av inlösen gäller redan befintliga inlösen i kön eller endast nya. Att annullera gamla inlösen skulle säkert vara en stor överraskning för investerare som i värsta fall har stått i kö i flera år.

De flesta öppna fastighetsfonder har också infört så kallade inlösenbegränsningar ("gate-tröskel"). Detta innebär helt enkelt att om det kommer in för många inlösen (t.ex. 5 % av fondens NAV), har fondbolaget rätt att annullera eller skjuta upp de överskjutande inlösen. Uppdateringen är bra i den meningen att den ger investerare en tydligare bild av fondens verkliga likviditet. I praktiken är ändringen dock endast kosmetisk, eftersom fonden kan betala ut inlösen även över/under "gate-tröskeln".

Förlängning av inlösentiderna är en bra reform

Den bästa regeländringen gäller förlängningen av inlösenfönstren. Alla fonder vars regler jag har granskat har infört detta verktyg. Det innebär att en fond i praktiken kan förlänga betalningstiden för inlösen från den nuvarande typiska 6 månadersperioden med 3–12 månader. I en normal situation, om jag skulle lämna in en inlösen idag i mars, skulle jag få mina pengar i början av januari 2027. Nu kan fonden dock meddela att den förlänger betalningen av inlösen, och betalningen skulle i värsta fall skjutas upp med ytterligare ett år. I detta scenario skulle jag få mina pengar först i januari 2028. Detta verktyg gör tillgångsklassen betydligt mer illikvid för investeraren än tidigare, men ger samtidigt en betydligt mer realistisk bild av fastighetstillgångarnas faktiska försäljningstid och därmed fondens verkliga likviditet. Jag anser att denna ändring är mycket välkommen och ett steg i rätt riktning. Enligt min åsikt är det av yttersta vikt att denna regel inte bara blir en liten text i fondbestämmelserna, utan att den tydligt framgår i fondens försäljningsprospekt.

Dilutionsskyddsavgift – ett nytt verktyg i Finland

Enligt min åsikt är den viktigaste och mest förvirrande ändringen i reglerna för öppna fastighetsfonder införandet av en dilutionsskyddsavgift. Dilutionsskyddsavgiften är ett nytt verktyg som syftar till att skydda de investerare som stannar kvar i fonden. Med hjälp av denna avgift riktas kostnader som uppstår vid försäljning och eventuella underskridanden av balansvärdet direkt till den som lämnar fonden. De flesta fonder har infört denna regel, och de flesta har också valt att avgiften ska vara 0–20 %. När det gäller dilutionsskyddsavgiften uppstår flera frågor om dess praktiska funktion, särskilt med tanke på dess omfattning.

Exempel: Hur fungerar dilutionsskyddsavgiften i praktiken?

Låt oss titta på ett förenklat scenario där fondens värde baseras på två identiska fastigheter:

Scenario: Investerare 2 vill lösa in sin andel. Fonden måste sälja Fastighet B. Marknadsläget är svagt, och fastigheten kan endast säljas för 80 EUR (20 % under balansvärdet).

• Utan dilutionsskyddsavgift: Försäljning av fastigheten för 80 EUR minskar fondens totala värde till 180 EUR. I detta fall sjunker värdet på båda investerarnas andelar till 90 EUR (180 EUR / 2). Investerare 2 får ut 90 EUR och investerare 1 stannar kvar i fonden med en andel värd 90 EUR. Förlusten på 20 EUR delas alltså jämnt mellan båda.

• Med dilutionsskyddsavgift (20 %): Fondbolaget tar ut en skyddsavgift på 20 % (20 EUR) från den avyttrande investeraren, vilket motsvarar underskridandet av balansvärdet som orsakats av försäljningen. Investerare 2 får endast ut 80 EUR. Då bibehålls värdet på investerare 1:s andel, som stannar kvar i fonden, på 100 EUR.

Mekanismen skyddar de kvarvarande investerarna från "dumma" försäljningar, men skapar en enorm osäkerhet för investeraren: vågar man lämna in en inlösen om risken i värsta fall är en "extraavgift" på 20 procent? Jag vill påpeka att en inlösen inte automatiskt kan annulleras enligt fondbestämmelserna, utan det kräver alltid fondbolagets separata godkännande. Visst ligger det i fondbolagets intresse att alltid godkänna annullerade inlösen, men i vilket fall som helst är denna fråga inte helt i investerarens egna händer.

Öppna frågor just nu inkluderar bland annat hur denna dilutionsskyddsavgift fastställs, och om den fastställs före eller efter försäljningen av tillgången? Om avgiftens storlek meddelas före försäljningen av tillgången, uppstår det uppenbara problemet att tillgången säljs till balansvärdet istället för den förväntade nedsättningen. Då skulle en direkt överföring av intäkter ske från de som lämnar fonden till de som stannar kvar. Å andra sidan, om avgiften fastställs först efter försäljningen, kan investeraren inte i förväg veta hur stor avgiften i värsta fall kommer att bli. En intressant fråga är också om dilutionsskyddsavgiften kan tillämpas om tillgångar inte säljs, men förvaltaren antar att tillgången skulle behöva säljas under balansvärdet? Slutligen uppstår tyvärr också risken för intressekonflikter, eftersom fondbolaget åtminstone i teorin har ett större intresse av att tjäna de investerare som stannar kvar i fonden än de som lämnar fonden.

I princip ser jag dilutionsskyddsavgiften som ett mycket problematiskt verktyg för närvarande, särskilt med tanke på dess potentiellt enorma omfattning. Jag vill påpeka att, åtminstone baserat på min egen forskning, en liknande avgift i världen vanligtvis ligger på några procent, och denna nivå på 20 % är helt unik i förhållande till jämförbara länder. Det återstår att se hur detta verkligen tillämpas i praktiken, men i värsta fall kan dilutionsskyddsavgiften (eller rädslan för den) bli ett verkligt giftpiller för fonderna när det gäller nyförsäljning. Om reglerna är så oklara, hur vågar en investerare då placera i en fond när upp till en femtedel av investeringen i värsta fall kan tas bort vid inlösen? Jag hoppas innerligt att Finansinspektionen kommer med mer detaljerade anvisningar för hur denna regelparagraf ska följas, eftersom fondbestämmelserna för närvarande inte förklarar dess användning särskilt noggrant. Naturligtvis bör även denna regelparagraf tydligt framgå i fondens försäljningsprospekt, liksom fondens övriga kostnader.

Åtgärdar regleringsuppdateringen fastighetsfondernas problem?

Öppna fastighetsfonder har lidit av tre huvudproblem: en felaktig riskprofil, likviditetsillusion, en mystisk värderingsprocess och bristande transparens (dessa har jag förklarat mer i detalj i en tidigare artikel). Den nya regleringen adresserar främst likviditetsillusionen, och jag anser att de uppdaterade reglerna ger en betydligt bättre bild av fondens verkliga likviditet. I övrigt svarar dock inte regeländringarna mot de centrala problemen, utan dessa är fortfarande olösta. När det gäller transparens vill jag som en sidonotis nämna att eQ har gjort en utmärkt reform genom att kvartalsvis redovisa utvecklingen för sina fonder betydligt mer öppet än tidigare. En liknande praxis skulle vara önskvärd även för andra fonder, eftersom detta avsevärt ökar fondernas transparens och åtgärdar branschutmaningar mer än exempelvis de nu genomförda regeländringarna.

När "likvid" blev genuint illikvid

Hur ser situationen ut ur investerarens perspektiv? Jag anser att regeländringarna fundamentalt förändrar dessa öppna fastighetsfonder. Fonderna kommer i framtiden att vara betydligt mindre likvida än vad investerarna ursprungligen föreställt sig. Majoriteten av investerarna i dessa fonder investerade redan före de tidigare regeländringarna (främst 2023–2024), då de flesta fonder glesade ut inlösenfönstren och förlängde inlösentiderna. Nu försämras likviditeten ytterligare avsevärt, och öppna fastighetsfonder börjar likna mer semi-öppna fastighetsfonder. Dessutom bär investerarna en ny risk i form av dilutionsskyddsavgiften. I praktiken gick alla över 100 000 investerare in i dessa fonder före 2022, och de har därmed investerat i en helt annan produkt än vad dessa fonder nu är efter regeländringarna. Jag anser att det är av yttersta vikt att sådana omfattande förändringar kommuniceras transparent och begripligt till kunderna.