Panostaja: En obehaglig överraskning uppdagades i Hygga

Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på finska 2025-12-15 06:19 GMT. Ge feedback här.

Panostajas resultat för augusti-oktober var lägre än våra förväntningar. Den största besvikelsen kom dock från moderbolagets nettokassa, vars betydande minskning förklarades av nedskrivningen av koncerninterna lån till Hygga. Vi hade tidigare identifierat detta som en möjlig risk, men omfattningen av de realiserade förlusterna överraskade oss. Vi sänker rekommendationen till Minska (tidigare Öka) och riktkursen till 0,35 EUR (tidigare 0,46 EUR).

Utvecklingen under augusti-oktober var överlag svag

Panostaja-koncernens rörelseresultat under augusti-oktober var 1,1 MEUR (Q4’24: 1,5 MEUR), medan vi hade estimerat att rörelseresultatet skulle öka till 2,1 MEUR. Rörelseresultatet för den viktigaste tillgången Grano steg till 1,6 MEUR (Q4’24: 1,2 MEUR), vilket var något bättre än våra förväntningar. Avvikelsen från estimaten förklarades dock av svagare rörelseresultat än förväntat från de andra viktiga innehaven, CoreHW (-0,1 MEUR) och Oscar (0,2 MEUR). Den senaste investeringen, Lenio, presterade inte heller som väntat när det gäller tillväxt.

En obehaglig överraskning uppdagades i balansräkningen

Hygga meddelade tidigare att de säljer sin klinikverksamhet för 2,8 MEUR till Plusterveys. Värdet på Hygga-innehavet har länge varit lägre än företagets stora icke-räntebärande skulder i våra beräkningar, varför dess värde i vår sum-of-the-parts-kalkyl har varit noll euro. Dessutom har vi flaggat för Panostajas potentiella interna fordringar från Hygga som en risk, men det fanns ingen visibilitet över deras belopp. Den slutliga omfattningen överraskade oss dock mycket negativt. Rapporten visade att moderbolaget förlorade 7 MEUR genom nedskrivningar av fordringar, och Panostajas tidigare starka kassa landade på endast 4,4 MEUR.

Utsikterna på kort sikt är fortfarande svaga

Panostaja bedömer att efterfrågan för alla investeringsobjekt är tillfredsställande på kort sikt, vilket är oförändrat. Granos omsättningsutsikter är generellt svaga, men med årliga besparingar på 3 MEUR borde företaget fortfarande kunna uppnå ett fritt kassaflöde på cirka 2 MEUR, även om företaget sålde det lönsamma Grano Diesel efter kvartalet. CoreHW:s utsikter är fortsatt goda och vi förväntar oss en expansion av pilotprojekten för inomhuspositionering, vilket skulle kunna påskynda tillväxten. När det gäller Oscar fortskrider den nya ERP-plattformen P1, vilket gradvis bör förbättra företagets konkurrenskraft.

Panostaja har en exceptionellt förlängd räkenskapsperiod på 14 månader (1.11.2024-31.12.2025) då bolaget övergår till att följa kalenderåret. För att ta hänsyn till det förlängda räkenskapsåret har vi nu justerat våra estimat så att estimatet för räkenskapsåret 2025 har förlängts med 2 månader. Samtidigt har vi i värderingen gått över till att titta på resultatet för 2026, så att värderingsmultiplarna återspeglar resultatet på årsbasis. Vi gjorde inga större ändringar i dotterbolagens värden i vår sum-of-the-parts-kalkyl, eftersom ett svagt kvartalsresultat inte väsentligt påverkade deras utsikter för nästa år. Minskningen av nettokassan hade dock en betydande negativ inverkan på den (-13 cent/aktie).

Minskningen av nettokassan tyngde också sum-of-the-parts-värderingen

Vi värderar investmentbolaget Panostaja huvudsakligen med en sum-of-the-parts-analys, vars indikerade värde nu är ungefär 0,44 euro per aktie. Vi tillämpar en hög substansrabatt på 19 % för Panostaja på grund av den svaga avkastningshistoriken, vilket leder oss till vår riktkurs. I värderingen betonar vi att vi har varit konservativa i vår bedömning av investeringsobjekten, och att högre värden kan uppnås vid företagsförsäljningar. I portföljen har CoreHW och Oscar stigit vid sidan av Grano, och vi ser goda möjligheter för de senare att öka sitt värde under de kommande åren. Den betydande minskningen av nettokassan begränsar dock möjligheterna till nya investeringar, och då den nuvarande aktiekursen ligger klart över vår riktkurs, anser vi att risk-avkastningsförhållandet är svagt.