Spotify Q2'25 förhandskommentar: Inget utrymme för besvikelser

Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på engelska 2025-07-22 12:05 GMT. Observera att den automatiska översättningen av innehållet för närvarande endast täcker den text som visas här och kan innehålla fel. Du kan ge feedback gällande kvaliteten på översättningarna och eventuella fel här.

Spotify rapporterar Q2-resultat tisdagen den 29 juli, innan marknaden öppnar. Vi förväntar oss att verksamheten fortsätter att visa motståndskraft mitt i fortsatt makroekonomisk och geopolitisk osäkerhet, drivet av dess höga andel abonnemangsintäkter och övertygande värdeerbjudande. Inför Q2-rapporten har vi justerat ned våra estimat för både omsättning och resultat något, främst på grund av valutakurseffekter och sociala avgifter. Vi har också sett över våra medel- till långsiktiga estimat och identifierat förbisedd långsiktig operativ hävstång i verksamheten. Som ett resultat av detta tar vi nu en mer optimistisk syn på Spotifys förmåga att skala upp intäkterna med en mer slimmad kostnadsbas, vilket har påverkat vårt motiverade värde positivt. Även så, förblir den förväntade avkastningen under de kommande 12 månaderna oattraktiv på nuvarande nivåer, med potentiell uppsida viktad mot 2027. Därmed upprepar vi vår Minska-rekommendation men höjer vår riktkurs till 650 USD (från 570 USD) på grund av estimatförändringar samt effekterna av en svagare USD gentemot EUR.

Måttliga MAU-tillskott i korten då 2025 kommer att vara "back-loaded"

Efter en ganska dämpad MAU-tillväxt under det första kvartalet (+3m), efter ett mycket starkt Q4, förväntar vi oss ett nettotillskott på +11m (jämfört med föregående kvartal), vilket ger totalt 689m. Under Q1 levererade Spotify en stark abonnenttillväxt trots makroekonomisk och geopolitisk motvind, vilket understryker affärsmodellens och värdeerbjudandets motståndskraft. Vi förväntar oss att detta momentum fortsätter under Q2 och har höjt vårt estimat för antalet prenumeranter till 273m (från 272m; Q2'24: 246m; Q1'25: 268m), eftersom vi också ser ett uppåtgående tryck från regeländringar för iOS-appar i maj som har ökat premium-konverteringen, enligt bolaget. Dessutom har vi justerat ned våra estimat för Q2 ARPU något på grund av motvind från valutakurser, och vi förväntar att intäkterna landar i linje med guidningen på 4,3 BNEUR (Q1'24: 3,8 BNEUR), vilket innebär en solid ökning med 13 % jämfört med föregående år.

Vi finjusterar våra långsiktiga kostnadsestimat

Vi justerar våra antaganden för bruttomarginalen i Q2 något nedåt till 31,5 % (från 31,7 %), i linje med guidningen, för att bättre återspegla de senaste plattformsförbättringarna (t.ex. konsertupptäckt, AI-spellista) och expansionerna (video, lanseringar av nya marknader för ljudböcker). Våra bruttomarginalestimat för helåret 2025 förblir dock oförändrade, eftersom vi förväntar oss starkare operativ hävstång under resten av året. Vidare ned i resultaträkningen sänker vi vårt Q2-estimat för rörelseresultatet med ~11 % till 477 MEUR (tidigare 533 MEUR), 5-13 % under konsensus och prognos, för att ta i beaktande ökade sociala avgifter (Inderes estimat: 105 MEUR). I denna uppdatering har vi också sett över våra medel- till långsiktiga estimat, där vi anser att vi kan ha varit för konservativa gällande den operationella hävstången i verksamheten. Specifikt ser vi att den ökade användningen av AI i den dagliga verksamheten möjliggör smartare, snabbare utförande och starkare skalningseffekter på FoU-kostnaderna, vilket har visats under de senaste kvartalen. Mot denna bakgrund har vi höjt vår marginalbana på medellång till lång sikt, vilket har påverkat vårt estimerade motiverade värde positivt.

Prissatt till perfektion, risk/reward är fortsatt oattraktiv

Även så, vi anser fortfarande att den kortsiktiga värderingen är för hög, med Spotify som handlas till EV/EBIT 54-40x, EV/FCFF 41-32x och EV/GP 21-17x för 2025-2026e. Vi anser att den övergripande värderingsbilden 2027 (EV/EBIT: 32x, EV/FCFF: 28x, EV/GP: 14x) ser mer neutral ut och ligger i linje med mittpunkten av våra acceptabla värderingsintervall. Även om vi anser att prenumerationsverksamheter med stora användarbaser, som Spotify, är relativt skyddade från nuvarande globala turbulens, tycker vi att det är något för tidigt att bli positiv till aktien baserat på 2027 års estimat och framåt, med tanke på den nuvarande höga värderingen. Vår DCF-modell, som förutsätter fortsatt stark tillväxt och marginalförbättring, stöder vår syn på värderingen och indikerar ett motiverad värde på 649 USD. Med det sagt, de långsiktiga fundamentala värdena är fortsatt intakta, och Spotify har enligt vår mening en lång period av tillväxt kvar och år av marginalexpansion framför sig, där prissättning kommer att spela en större roll. Vi tror dock att mycket av detta redan är inprisat i aktien på kort sikt, och vi anser att risk/reward är otillräcklig för att bli positiva till aktien för tillfället.