Du kan ladda ner hela rapporten på engelska i PDF-format från knappen ovan.

Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på finska 2026-11-13 06:15 GMT. Ge feedback här.

Det tredje kvartalet för Solwers uppvisade en förlust och understeg våra estimat, som redan sänkts efter vinstvarningen. Det svaga kvartalet var en fortsättning på en flera år lång utveckling där vändningen i resultatet har skjutits upp gång på gång, och den skuld som byggts upp genom företagsförvärv tynger allt hårdare. Vi har sänkt våra estimat för resten av året och nästa år, och med våra estimat kommer kovenanten för skuldsättningsgraden (nettoskuld i förhållande till EBITDA) att överskridas tydligt vid årets slut. En nyemission är enligt vår mening fortfarande inte det mest sannolika scenariot, men risken för en sådan har ökat. Vi sänker vår riktkurs till 0,9 euro (tid. 1,3 euro) och upprepar vår Minska-rekommendation.

Resultatvändningen har skjutits upp år från år

Solwers har sedan sin börsintroduktion vuxit främst genom företagsförvärv, och tillväxten har till stor del finansierats med skulder. När konjunkturen har vänt har de förvärvade bolagens vinst dock inte burit skulden. Rörelsemarginalen har krympt från cirka 8 % år 2022 till nära noll, samtidigt som nettoskulden har ungefär fördubblats. Bolaget har väntat sig en vändning i resultatet i flera år, men den har skjutits upp gång på gång.

Det tredje kvartalet fortsatte på inslagen bana. Omsättningen minskade med cirka 7 % och den justerade EBITA:n sjönk till en lätt förlust, då arkitekturverksamheten och de svenska industribolagen tyngde mer än det goda draget inom infra och specialistkompetens. Enligt vår bedömning börjar sparåtgärderna så småningom bita, och riktningen för de svenska industribolagen kommer i och med detta att gradvis rätas upp med början från det fjärde kvartalet. Prispressen fortsätter dock, och bolaget har inte kunnat överföra löneförhöjningarna fullt ut till priserna.

Finansiären i förarsätet

Nettoskulden uppgick till cirka 28 MEUR i slutet av juni, vilket är ungefär tre gånger bolagets marknadsvärde på cirka 9 MEUR. Enligt våra beräkningar uppfyllde bolaget kovenantgränsen i september, men vid årets slut skärps gränsen till 5,0x, och enligt våra estimat kommer kvoten att ligga på cirka 6,5x. Skulden kan inte amorteras snabbt med företagets kassaflöde, eftersom EBITDA vid den nuvarande vinstnivån till stor del går åt till hyror och räntor. Vidare frigjordes rörelsekapital redan under årets inledning, och i våra estimat minskar årets sista kassaflöde nettoskulden med endast drygt 1 MEUR.

Banken har redan beviljat två undantagstillstånd och mjukat upp villkoren, och enligt vår bedömning kommer den sannolikt att skjuta upp lösningen än en gång genom antingen ett nytt undantagstillstånd eller genom att senarelägga skärpningen av kovenanterna. Bankens vilja att tumma på villkoren minskar dock enligt vår bedömning för varje runda, och de nya villkoren kommer sannolikt att vara ofördelaktigare för företaget än tidigare. Finansieringskostnaderna slukar redan nu merparten av nästa års rörelseresultat i våra estimat.

Risken för en nyemission ligger i luften utan en snabb vändning

En nyemission är enligt vår mening fortfarande inte det mest sannolika scenariot, men risken för en sådan ökar tydligt om resultatet inte vänder under de kommande kvartalen eller om banken kräver att ägarna tillskjuter extra kapital som motprestation för nya villkor. Enligt vår bedömning skulle en nyemission uppgå till storleken 5–10 MEUR beroende på hur snabbt banken kräver att relationen mellan nettoskuld och EBITDA återgår till kovenantens ursprungliga nivå på 3,5x (enligt våra estimat uppgår nettoskulden i slutet av 2027 till cirka 29 MEUR och EBITDA till cirka 5,5 MEUR). Vid den nuvarande kursnivån kan emissionen öka antalet aktier avsevärt. Enligt vår mening finns det inte mycket tid, eftersom vår prognos visar att kassan nästa sommar sjunker nära eller under finansieringsavtalets miniminivå på 4,0 MEUR, när årets inlednings säsongsmässigt svaga kassaflöde, banklåneamorteringar och eventuella tilläggsköpeskillingar sammanfaller.

Risk/reward-förhållandet lockar inte ännu

Enligt våra estimat ser värderingsmultiplarna neutrala ut först när resultatvändningen fortsätter från och med 2028. Vinstnivå är dock absolut sett så låg att en vändning som är snabbare än våra estimat skulle sänka multiplarna och minska balansräkningsrisken tydligt. De finansieringsrelaterade riskerna väger enligt vår mening för närvarande tyngre än den potential som resultatvändningen för med sig, och vi anser ännu inte att aktiens risk/reward-förhållande är attraktivt.